环球外汇8月22日讯--随着华尔街以及全球股市创下一个又一个纪录高位，投资者对深度回调的忧虑也在与日俱增。不过在其他条件相同的情况下，下跌20%和进一步上涨20%的概率基本是一样的。那为什么投资者更加警惕并且倾向于前者，而不是后者呢？
这在很大程度上可以用行为经济学来解释，尤其是丹尼尔·卡尼曼(Daniel Kahneman)和阿莫斯·特沃斯基(Amos Tversky)在1979年提出的“前景理论”(prospect theory)。该理论认为人们以不同的方式看待收益和损失，因此导致他们做出看起来非理性的投资决策。
与此相关的是“损失厌恶”，该观点认为相较于收益，人们更愿意规避相同程度的损失。金融危机以来长期投资者的行为便反映出了上述不对称心理。数据显示，退休基金的股票持仓占总体投资组合的比重目前处于数年最低，甚至按某些指标计，创下数十年最低。从某些层面讲，这并不令人意外。退休和保险基金被迫持有更多债券来满足资本充足率规定。而且随着老龄化人口及“婴儿潮”一代现在至2021年期间面临退休，他们也在逐渐出脱股票转而投资固定收益资产。
鉴于股市已有近九年呈牛市走势，你可能猜测近些年投资者增加了对快速升值资产的曝险。标普500指数自2009年3月以来已上涨逾两倍，英国股市则涨逾一倍。根据瑞士信贷(Credit Suisse)，美国私募基金对股票的直接配置占他们总投资的26%，自2008年3月以来每月均低于30%。在那之前的45年，该比例一直高于30%，1987年第三季甚至达到48%。1987年10月19日美国股市暴跌逾20%，创下华尔街史上跌幅最大的一天，股市的多头走势因“黑色星期一”而被证明是狂妄自大。
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同样的，据Mercer数据，英国养老基金的股票配比过去15年不断下降。金融危机后跌势加剧，目前股票配比为29%，是2008年时的一半。就像这些数据暗示的，如果长线投资者实际上低配股票，那么九年来的涨势将更可能再持续一段时间。
未来会怎样
当估值过度时，需求就会消退，但股票是否太贵呢？这要看你的起点在哪儿。虽然全球股市可能是在短短18个月内上涨了三分之一，并处于纪录高位，但比危机前高点仅高出10%。日本股市已较危机前低点上涨近两倍，但仍较1989年高点低50%。
部分原因在于对未知的担忧。当然，未知领域就是我们所不熟悉的。假设美股大跌50%好了，虽然有可能酿成股灾，但其实标普500指数只是回到六年前的水平。这是大家熟知的领域。“均值回归”也是个在投资者心中根深蒂固的概念。因此，“熔跌”局面多少比“熔涨”更容易想像且合理化。
卡尼曼和特沃斯基认为，在经济和金融方面，人们的行为并非合乎理性。即使获得较大收益的机率不低，人们往往选择接受高确定性的较小收益，另一方面却愿意承担更多风险来设法限制亏损。这代表，比起对等量收益的渴望，人们对于亏损的厌恶程度更大。20%投资组合化为乌有所带来的心痛程度，大于投资组合价值上涨20%带来的喜悦程度。
他们还发现，投资者往往为了期望投资回本，而守着亏损部位太久。但有时这些投资并不会回本，亏损反而如滚雪球般愈来愈大。卡尼曼在2002年获得诺贝尔经济学奖，被认为是行为经济学的先驱之一。他还建议，投资者最多每季检视一次投资组合，避免被每日的市场波动搞得心神不宁。
编辑:赵昊
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